日元貶值與日本央行的政策空間

  為何要把日元貶值作為政策目標，日元貶值對日本經濟到底有多大影響？

  日本內閤府的一項企業問卷調查顯示，2015年度日本出口企業的匯率盈利線是1美元=103.2日元，這就意味著，103日元是出口企業能夠保持盈利的日元匯率水平。當然，由於企業之間的經營狀況甚至是生產條件等各不相同，不同產業之間的匯率盈利線也有很大差別。例如，上述調查還發現，日本精密設備產業的盈利線水平最高，為1美元=88.6日元，其抗擊日元升值能力最強；有色金屬行業排名第二，也達到了95.6日元，它與汽車等運輸機械產業（101.4日元）、電子設備產業（101.7日元）等，均對日元升值具備較強承壓能力。相反，日本鋼鐵產業（111.2日元）和食品產業（114.5日元）等，對於日元升值的抗壓能力最弱，產生了對日元貶值的更大依賴。[5]

  因此，日元貶值是日本出口產業能否大幅盈利的重要條件。以2016年3月期創下最高利潤紀錄的豐田汽車為例，日元匯率對美元每升值1日元，其年營業利潤將被壓縮400億日元。[6]

  因此，創造和穩定日元貶值環境就成為日本銀行非常重要的政策目標。第二次安倍內閣成立前的2012年11月，日元曾攀升至歷史最高紀錄的1美元兌70日元。在安倍誓將讓日本徹底擺脫「長期通縮」表態之後，日元便迅速進入貶值通道。2013年1月下旬，日元匯率便降至1美元兌換90日元。之後，在日本銀行宣布實施「異次元」政策之後，日元更是快速下探到100日元水平。到2015年6月5日，日元甚至跌破了125日元。

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  日元迅速貶值極大推升了出口企業的盈利。以作為日本出口支柱的汽車產業為例，2014年度除大發之外的七大汽車廠商營業利潤合計增長了5828億日元。而且，從日本出口汽車台數越多、出口比例越高的企業，受日元貶值的正面影響也就越大。如豐田營業利潤增加部分有六成來自匯率作用；富士重工業若扣除日元貶值因素，甚至是收益減少。[7]

  但是，事實上日本銀行的政策效果也在不斷衰減。不僅實現其所提出的「2%通脹率」遙遙無期，日元匯率也在「變調」，其政策效果出現動搖。截至2016年中期為止，日本銀行金融寬鬆政策已實施了四輪：一是2013年4月的「異次元寬鬆」；二是2014年10月的「追加寬鬆」，基礎貨幣供應量提升至每年80萬億日元、國債購入也擴大至80萬億、持有年限延為10年，對ETF和J-REIT購買量也擴大3倍；三是2015年12月的「補充措施」，把國債持有年限擴大至7—12年，為企業設備投資和人才投資提供支持；四是2016年1月黑田突如其來地宣布引入「負利率」政策，這主要是因為2015年年底以來世界經濟形勢惡化、日元不斷走高的趨勢。

  政策手段枯竭是日本銀行此次導入負利率的真正背景。截至2015年4月，日本央行向市場投放的基礎貨幣量已經突破300萬億日元，其持有的日本國債也已占到政府發行額的三分之一，預計到2017年底將達到極限狀態。此次負利率目標試圖達到「一箭多雕」的目的——逼迫銀行將資金轉向投資、遏止有所抬頭的通縮跡象、打壓日元對美元的升值趨勢、推動企業更積極的投資。其實，它還有一項更重要的作用，那就是它緩解了政府的償債壓力。以10年期國債利率為例，負利率政策讓其實際利率從0.22%降至0.09%，由此，政府預算獲得了將近1萬億日元的償息「盈餘」。

  不過，安倍經濟學這種依靠「央行獨舞」的特徵，顯然是難以獲得真正成功的。